¿La desinflación en riesgo? Más vale prevenir que lamentar

Ayer, el Instituto Nacional de Estadística, Geografía e Informática (INEGI) dio a conocer los datos de inflación para noviembre de 2024.

La inflación general y sus subíndices subyacente y no subyacente mostraron un descenso tanto a tasa mensual como a tasa anual, en línea con las expectativas de la encuesta de Citi Group Research del pasado jueves 5 de diciembre. Sin embargo, el componente de inflación de los servicios se mantuvo elevado (4.9% a tasa anual) lo que confirma su resiliencia a la baja. El rubro de “otros servicios” registró un incremento anual de 5.73% (y de 0.49% en relación con el mes de octubre). Este componente tiene una ponderación ligeramente superior a un tercio dentro del subíndice de servicios.

Por otra parte, todos sabemos que habrá un recorte de 25pb en el objetivo operacional para lasa de fondeo bancario a 1 día en su decisión de política monetaria que se anunciará el 19 de diciembre. Este es el consenso de los analistas encuestados por Citi Group. 

Lo interesante de la encuesta de Citi es que los analistas revisaron al alza sus expectativas de crecimiento económico para 2024 y 2025, así como sus proyecciones del tipo de cambio. Además, sus expectativas sobre la inflación general para los siguientes doce meses y para el cierre de 2025 se mantienen en 3.90 y 3.83%. Por lo que hace a las expectativas de inflación subyacente para el cierre del próximo año, se mantuvieron en 3.7%. Estas expectativas se encuentran muy por encima del pronóstico del banco central de que la inflación general convergerá a la meta de inflación de 3% hacia el último trimestre del año próximo. Peor aún, los analistas mantuvieron sus expectativas de inflación promedio para 2026-2030 en 3.7%, lo que significa que prácticamente no esperan un avance en el proceso desinflacionario en el mediano plazo.

Al parecer, en el muy corto plazo las expectativas de inflación general y subyacente parecen estar determinadas en lo fundamental por los datos más recientes de la inflación. Con toda certeza, los datos de inflación de noviembre incidirán ligeramente a la baja en las expectativas de inflación para el cierre del año. Las expectativas de inflación de muy corto plazo tienden a reflejar de manera significativa los datos de inflación observados, lo que de alguna manera refleja que se forma de manera retrospectiva; es decir, en el corto plazo las expectativas de inflación dependen en buena medida de la inflación observada en el pasado reciente, lo que tiende a inducir una mayor persistencia de la inflación. Pareciera que las expectativas de los analistas “pagan por ver” resultados concretos en la desinflación, lo que puede ser un síntoma de la falta de credibilidad de los analistas en la posibilidad de converger a la meta de inflación en un plazo razonable. 

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Los analistas también perciben que el Banco de México cantará victoria una vez que la inflación general (que en noviembre fue 4.55%) se ubique por debajo del límite superior del intervalo de variabilidad de +/-1% de la meta de inflación. Por cierto, algunos analistas consideran que este intervalo es un límite de tolerancia, no es así. Una golondrina no hará verano. Un entorno de inflación baja y estable se entiende como una situación en que la inflación general se mantiene en promedio alrededor de la meta de inflación de 3% por un periodo prolongado (por lo menos 24 meses).   

Las consideraciones anteriores sugerirían que en el margen la Junta de Gobierno de Banxico debería ser cautelosa en su próxima decisión de política monetaria desde un punto de vista más prospectivo. 

La pregunta que salta a la vista es si una visión prospectiva de la política monetaria amerita una pausa en los recortes a la tasa de interés objetivo. La segunda pregunta que surge es por qué existe un consenso generalizado de que habrá un recorte este mes. La respuesta a la segunda interrogante es que simple y llanamente la guía prospectiva de Banco de México así lo ha hecho creer con el argumento de que con un recorte al objetivo operacional para la tasa de interés es posible mantener una postura de la política monetaria suficientemente restrictiva.

Esto último nos lleva a una tercera pregunta: ¿qué tanto es suficientemente restrictiva? ¿Suficientemente para que la inflación converja a la meta de 3% al cierre de 2025? Como ya señalé, las expectativas de inflación de los analistas para 2025 y 2026-2030 sugieren que no será así. Es indubitable que aún no están firmemente ancladas en una trayectoria de desinflación congruente con la que suponen los pronósticos del banco central.

Dicen los que saben que dados los rezagos con que opera la política monetaria y la importancia de guiar las expectativas de inflación en un régimen monetario de discrecionalidad acotada, como es el caso de los esquemas de objetivos de inflación (ya sea que estén basados en pronósticos o no), la política monetaria debe instrumentarse con oportunidad y cautela, con base en la información disponible sobre diversos indicadores de los determinantes de la inflación y con una visión prospectiva de las posibles presiones inflacionarias y futuras. Uno de esos datos son las expectativas de inflación a que me he referido. Ahí se lo recuerdan al Banco de México. También le recuerdan que su tasa de política monetaria funciona como una señal y que el mecanismo de transmisión de la política monetaria en México opera fundamentalmente a través de dos canales: las expectativas de inflación y el tipo de cambio. 

El propio banco central ha repetido hasta el cansancio que sus pronósticos están sujetos a cierto grado de incertidumbre. Al respecto, deben considerarse la reforma constitucional (sic) que establece que los salarios mínimos del sector privado forma, así como los de las fuerzas armadas y los maestros no deben crecer menos que la inflación.

Según cifras de la Comisión Nacional de Salarios Mínimos (CONSAMIN), más del 30 por ciento del personal ocupado percibe hasta un salario mínimo. En su mayoría estos trabajadores se encuentran en el sector informal (sólo 0.9% de los trabajadores en el sector formal percibe ingreso de hasta un salario mínimo). Los promotores de los incrementos al salario mínimo afirman que sus aumentos no tienen un efecto sobre la inflación, pero sostienen en franca contradicción que si tiene un efecto faro sobre los salarios en la economía informal.

Otros factores de incertidumbre no menos importantes se relacionan con la situación de las finanzas públicas, en especial la expansión del gasto público asociada con los programas sociales y el gasto en pensiones, a pesar de los recortes en otros rubros de gasto social y de los ahorros derivados de la desaparición de los entes autónomos y la reforma al poder judicial.

Además, debe considerarse el efecto sobre el clima de negocios el debilitamiento institucional resultado de las modificaciones a diversos ámbitos del marco legal a nivel constitucional, y de las reformas que están por aprobarse. Este entorno se ve exacerbado por las medidas que, en materia de migración, política comercial y combate al narcotráfico, adopte la administración del presidente electo Donal Trump y la revisión del TMEC que tendrá lugar en 2026. Con independencia de lo que haga el banco central con su tasa de interés, el premio que seguirá pagando el gobierno sobre su deuda a los inversionistas nacionales y extranjeros se mantendrá elevado.

En este contexto, más vale paso que dure a trote que canse. No vaya a ser que en un futuro cercano se configure un escenario en el cual el banco central se vea obligado a revertir sus recortes de tasas de interés o, en el mejor de los casos, que haga una pausa que a la postre las mantenga innecesariamente elevadas por un periodo más prolongado. Parafraseando a Milton Friedman, la única forma de reducir la inflación de manera sostenida y creíble es mantener las tasas de interés elevadas, sobre todo en un contexto de alta incertidumbre. 

En un magnífico artículo de reciente publicación, el ex subgobernador Manuel Sánchez señaló atinadamente que la guía prospectiva del banco central sugiere que la tarea principal del Banxico en las próximas reuniones de política monetaria será continuar con las disminuciones de la tasa de referencia, obedeciendo a motivos ajenos a su mandato, en vez de ganar credibilidad de que su verdadero compromiso se encuentra en la estabilidad de los precios (“La Tarea de Relajamiento Monetario”, El Financiero, 4 de diciembre de 2024). Banco de México debe enfocarse en su objetivo de reducir la inflación, en especial atendiendo las fuentes internas que inciden al alza sobre la evolución general de los precios. 

Por cierto, desde una visión retrospectiva, al Banco de México no parece preocuparle suficientemente el bienestar de los más vulnerables. Ya hemos acumulado poco más de 45 meses con inflaciones por encima de 4%, con una pérdida acumulada del poder adquisitivo de la moneda nacional de 22.9% (con relación a marzo de 2021). En el mismo lapso, la inflación de los precios agropecuarios (frutas y verduras y pecuarios) ha sido de 41.5% (10.74% tan sólo en los últimos doce meses).  

Ahí se lo recuerdan al banco central.