En Banxico cerrado no entrarían moscas

En mi entrega del 13 de diciembre pasado “La Ansiedad de Banxico” comenté que no estaban dadas las condiciones para que Banco de México instrumentara una disminución de sus tasa de referencia de 11.25% durante el primer trimestre del año. 

A este respecto, varios ex-subgobernadores del banco central han coincidido con mi opinión (Javier Guzmán Calafell; Manuel Sánchez González) y el 18 de enero pasado en su ponencia magistral por la EGADE Business School y la Escuela de Gobierno y Transformación Pública del Instituto Tecnológico y de Estudios Superiores de Monterrey (ITESM), el ex-subgoberandor Everardo Elizondo Almaguer también coincidió en que sería prematuro reducir la tasa de referencia en el primer trimestre.

Al respecto, conviene recordar que en su anuncio del noviembre el Banco de México modificó su guía prospectiva de “mantener la tasa de interés de política monetaria de 11.25% por un periodo prolongado” a “…mantener(la) por cierto tiempo”, y que la nueva guía fue seguida de entrevistas en las que la gobernadora Rodríguez Ceja y el subgobernador Heath declararon que se estaba considerando reducir la tasa de interés de referencia en el primer trimestre del año. Lo anterior ha enfocado las expectativas del mercado en que el Banco de México anunciará el próximo 8 de febrero una disminución de 25 puntos base para situarla en 11%.

En mi opinión, el propósito de las declaraciones fue centrar las expectativas del mercado en una disminución de la tasas de interés objetivo de la política monetaria con dos propósitos: (i) evitar sorprender al mercado en los anuncios de política monetaria del 8 de febrero o del 21 de marzo, e (ii) ir propiciando un relajamiento marginal de las condiciones monetarias guiando las expectativas de tasas de interés del mercado. 

Para mala suerte del banco central, estas declaraciones fueron seguidas de un repunte en la inflación anual en las últimas cinco quincenas. Los mercados anticipan que la inflación anual del mes de enero que se dará a conocer en la misma fecha que el anuncio de política monetaria del 8 de febrero, mostrará un aumento respecto de la registrada al cierre de 2023. Esto tendrá como resultado un deterioro de las expectativas de inflación, las cuales se mantienen incluso por encima del los propios pronósticos del Banco de México. 

Políticas públicas

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Por lo anterior, el Banco de México enfrenta una disyuntiva entre: (i) validar las expectativas de una disminución de su tasa de interés de política monetaria a 11% en un momento en el que la inflación anual ha registrado un repunte a 4.90% en la primera quincena de enero, o (ii) mantener su tasa de interés de referencia en respuesta a los desarrollos recientes, desviándose así de la expectativa del mercado. 

El costo de validar la expectativa de una baja de la tasa de política monetaria sería un relajamiento marginal de las condiciones monetarias en un momento en que la inflación general habrá acumulado tres meses al alza y sus posibles efectos sobre las expectativas de inflación. Por otra parte, separarse de la expectativa de los mercados de que tendrá lugar una baja de la tasa de interés y, en su lugar, mantenerla en 11.25%, algo que no es un tema trivial desde el punto de vista de sus efectos sobre los precios de los activos financieros. 

Revolver esta disyuntiva requiere que el Banco de México reconozca que no están dadas las condiciones para una disminución de la tasa de interés de la política monetaria, y mucho menos con el repunte reciente de la inflación. 

El banco central debe estar consciente del riesgo de que el repunte de la inflación no subyacente se trasmine al resto de los precios, lo que podría interrumpir la tendencia descendente que ha venido mostrando la inflación subyacente. 

Este riesgo es aún mayor si se considera que el balance de riesgos para la inflación ya estaba sesgado al alza. Al respecto, conviene recordar que en su reunión de diciembre el banco central revisó al alza sus pronósticos de inflación subyacente, pero que dejó prácticamente sin cambio los correspondientes a la inflación general. Esto significa que el repunte de la inflación general causado por el aumento de la inflación no subyacente no fue anticipado por el Banco de México. 

De hecho, durante el periodo comprendido entre agosto de 2022 y septiembre de 2023 la disminución de la inflación general se sustentó principalmente en la disminución de la inflación no subyacente. Más aún, en las minutas de las decisiones de política monetaria algunos miembros de la junta de gobierno han mencionado que la baja de inflación subyacente observada a partir de febrero de 2023 se vio favorecida por los efectos de segundo orden (efectos indirectos) de la disminución de la inflación no subyacente. 

En este sentido, el balance de riesgos para la inflación se ha venido sesgando cada vez más al alza por múltiples razones, siendo la más reciente el repunte de la inflación no subyacente. 

Si el Banco de México verdaderamente busca reducir la inflación de manera sostenible y mantenerla en una trayectoria congruente hacia el objetivo de 3%, es imprescindible mantener una postura de la política monetaria suficientemente restrictiva, lo cual hace aconsejable que la tasa de interés de referencia se mantenga por lo menos constante en su nivel actual de 11.25%. 

Política monetaria con base en datos vs. política monetaria basada en pronósticos

Ahora procedo a tocar otro punto que me preocupa. En la última minuta de la decisión de política monetaria de diciembre, por lo menos un par de los miembros de la Junta de Gobierno coincidieron en que habrá que esperar a contar con más información antes de considerar una disminución de la tasas de interés de referencia en el primer trimestre. 

Sin embargo, la fecha en que se anunciará la próxima decisión de política monetaria de Banco de México es el 8 de febrero, la cual coincide con la fecha de publicación del dato de inflación de enero por parte el Instituto Nacional de Estadística y Geografía (INEGI). Es sabido que el banco central conocerá el dato de inflación con anterioridad a que la inflación de enero se haga del conocimiento público, muy probablemente el día anterior cuando tome su decisión de política monetaria. Lo mismo sucederá con el anuncio de política monetaria del 21 de marzo, ya que el INEGI dará a conocer su dato de inflación de la primera quincena de febrero el 22 de marzo. 

Con independencia de la ventaja de información que ello da al banco central sobre el mercado y que, en mi opinión, tiene serios inconvenientes, cabe preguntarse si el tiempo en que el INEGI le adelanta el dato de inflación al Banco de México es suficiente para que el banco central evalúe adecuadamente y con la debida oportunidad su decisión de política monetaria. No lo creo. La ventana de tiempo para hacerlo es insuficiente para que los funcionarios del banco central revisen sus ejercicios de pronósticos y otros cálculos y que sean expuestos a la Junta de Gobierno, y para que esta información sea suficientemente asimilada, analizada y discutida entre los integrantes de ese cuerpo colegiado. 

Debe ser obvio que con la evolución reciente al alza de la inflación anual habrá una revisión al alza de los pronósticos de inflación para algunos de los ocho trimestres siguientes del horizonte de pronóstico. Si el Banco de México desea continuar con esta práctica, debe contar con un espacio de tiempo suficiente para revisarlos y evaluar los efectos que ello tendrá sobre la expectativas de inflación del mercado.

Para colmo, no me cabe duda de que, independientemente de si el Banco de México opte por mantener o reducir su tasas de interés objetivo el próximo 8 de febrero, sus pronósticos seguirán arrojando una convergencia de la inflación hacia la meta de 3% en los próximos ocho trimestres. Esto tiene dos implicaciones importantes. La primera tiene que ver con el supuesto criterio de que la tasa de política monetaria no se modificará si este es el caso, de tal forma que reducir la tasa de referencia es una franca contradicción. La segunda consiste en que de nueva cuenta podría posponerse el trimestre para el cual se estima la convergencia de la inflación al objetivo de inflación de 3%.

Todo esto ya me parece “el cuento de nunca acabar”. La estrategia de comunicación no ha sido la apropiada para un esquema de objetivos de inflación con base en pronósticos, ni en términos de la guía prospectiva ni en términos de los pronósticos del banco central.

Por estas y otras razones que he expuesto en entregas anteriores, así como las de otros colegas, confío en que el Banco de México recapacitará sobre su estrategia de comunicación, pero sobre todo en que mantendrá su tasa de interés de la política monetaria el próximo 8 de febrero en su nivel actual de 11.25%.